• Финансы

Эпоха дешёвых денег: что делать инвестору?

Борис Шерайзин

Борис Шерайзин

старший управляющий директор по торговым операциям на глобальных рынках Сбербанка
  • 10 мин
  • 349

Когда закончится глобальное стимулирование и период низких ставок и как на это отреагируют мировая экономика и фондовый рынок?

В ближайшие годы динамика ключевых ставок будет складываться под влиянием пандемии COVID-19 и реакции на неё со стороны правительств и финансовых регуляторов. Наибольшее влияние на цены активов окажет ситуация в США. Инвестору следует учесть новую политику американского регулятора и не пропустить момент смены трендов.

Антикризисные вливания

Экономике США аналитики начали предсказывать наступление циклически обусловленной рецессии уже в 2019 году, что было бы закономерным развитием событий после 10 лет роста. Однако циклическое замедление и острый кризис — это разные сценарии и, соответственно, разная реакция регуляторов. Пандемия COVID-19 внесла свои коррективы, ускоренными темпами отправив в зону отрицательной динамики ВВП в большинстве стран. Правительства по всему миру экстренно приняли и реализовали комплексные пакеты антикризисных мер, наполнив рынки ликвидностью через инструменты денежно-кредитного регулирования и напрямую поддержав бизнес и граждан субсидиями, льготами и отсрочками налоговых платежей.

Например, ФРС США резко снизила процентные ставки, вернулась к выкупу облигаций с рынка, ослабила ряд нормативных требований к банкам и предприняла дополнительные шаги для регулирования рынка корпоративных и муниципальных облигаций и других уязвимых участков рынка. Ключевая ставка Федрезерва в марте 2020 года снизилась с 1,5—1,75% годовых до 0—0,25% и остаётся на этом уровне. Последний раз ФРС снижала ставку до 0,25% в декабре 2008 года для преодоления финансового кризиса.

До 0—0,25%

годовых снизилась ключевая ставка Федрезерва в марте 2020 года

Благодаря действиям регуляторов финансовые рынки стабилизировались достаточно быстро. Объёмы новых выпусков корпоративных облигаций в ряде стран ставят исторические рекорды, несмотря на закономерный рост уровня дефолтов. Рынки акций быстро компенсировали просадку в марте. Многие аналитики высоко оценили эффективность стимулирующих мер, склоняясь к быстрому V-образному восстановлению экономики США, возможно, даже в пределах 2020 года. Впрочем, вторая волна пандемии осенью этого года вновь добавила нервозности рынкам и осторожности прогнозам.

Затяжной характер пандемии позволяет с уверенностью говорить о продолжении стимулирования экономики со стороны регуляторов в перспективе как минимум 2020—2021 годов. По разным оценкам, совокупные бюджетные меры в этом году достигнут рекордных 8% от мирового ВВП и, скорее всего, останутся на высоком уровне и в 2021 году. В сентябре власти Великобритании объявили о новом раунде мер поддержки, во Франции правительство Макрона приняло решение об очередном пакете стимулирования в объёме 100 млрд евро, страны Еврозоны продолжают реализацию мер на 750 млрд евро, решение о которых было принято на летнем саммите. В Японии новый премьер-министр сообщил о поддержке третьего пакета бюджетных мер для восстановления экономики, пострадавшей от пандемии.

Интересно, что японское правительство уже получает больше процентов по своему долгу, чем платит, так как более 2/3 госдолга находится в отрицательной территории ставок. Даже Китай, несмотря на быстрое прохождение пика пандемии и хорошую динамику экономической активности, продолжает оказывать поддержку своей экономике.

8%

от мирового ВВП достигли совокупные бюджетные меры в этом году

Новый подход США

Политика финансовых регуляторов США — крупнейшей экономики мира — оказывает мощное влияние на глобальные тренды финансовых рынков. ФРС использует ключевую ставку как рычаг для торможения или разогрева экономики. Для принятия решений по составу инвестиционного портфеля, хеджированию и горизонту планирования необходимо понимать, как будет развиваться ситуация в этой сфере.

В теории к сокращению стимулирования ликвидностью или началу ужесточения денежно-кредитной политики могут привести следующие факторы:

  • давление со стороны растущего госдолга;
  • смена власти и приоритетов по итогам выборов;
  • перегрев экономики или её значительный рост.

На практике на данный момент нет предпосылок для того, чтобы один из этих факторов сработал. Более того, возможно продолжение политики низких ставок и дешёвых денег ещё достаточно длительный срок — как минимум, следующие два-три года. Причин для этого несколько.

Обе главные политические партии страны склоняются к популистским сценариям, что является хорошим индикатором сохранения политики больших бюджетных дефицитов и увеличения госдолга. Шокирующий рост дефицита американского бюджета в 3 раза за год — до рекордных 3,1 трлн долларов на конец сентября (текущий госдолг — 27 трлн долларов) — не станет препятствием для политики дешёвых денег. Ещё одна причина в том, что, оставаясь формально в положительной зоне по доходности, казначейские облигации США торгуются с отрицательным уровнем реальных ставок с учётом инфляции в стране. Должнику такая ситуация выгодна, а значит, конъюнктура рынка не создаёт стимулов для прекращения текущей политики.

Ключевым аргументом в пользу такого прогноза является представленный в сентябре новый подход ФРС США — MPF (monetary policy framework). Регулятор для достижения максимальной занятости намерен сохранить базовые ставки на текущих минимальных уровнях, пока инфляция не достигнет 2% в долгосрочной перспективе, и при этом готов позволить инфляции краткосрочно превышать уровень 2%.

Данный подход, во-первых, отходит от классического правила Тейлора (правило монетарной политики), которое говорит о том, что ставки необходимо повышать каждый раз, когда безработица в экономике достигает равновесного уровня. Во-вторых, в будущем ФРС будет стремиться, чтобы уровень инфляции в экономике находился на уровне 2% в среднем — начинает таргетировать именно средний уровень инфляции. Это означает, что при текущей инфляции ниже целевой регулятору придётся держать ставки низкими гораздо более продолжительный период и, по сути, допустить определённый перегрев в экономике. ФРС не ожидает, что достижение новых целей произойдёт до 2023 года.

Что делать инвестору?

С моей точки зрения, новый подход ФРС говорит о том, что даже рост экономики США не приведёт к соответствующему ему росту ставок, как это происходило в прошлом. В рамках своего нового подхода ФРС, а за ним и другие ведущие центральные банки, скорее всего, не будет возвращаться к теме роста ставок ещё минимум два-три года. В этой связи для инвестора и управляющего активами особую актуальность приобретают ответы на два вопроса.

1. Что означает пролонгирование периода низких ставок на два-три года с точки зрения управления портфелем и рисками?

Ставка на акции. Можно отметить любые просадки на фондовом рынке развитых стран для аккумулирования среднесрочных позиций в акциях. Акции должны выглядеть лучше инструментов с фиксированной доходностью (облигаций и т. д.) на фоне ускорения роста мировой экономики, который непременно произойдёт в следующем году за счёт появления вакцин от коронавируса и массивной бюджетной поддержки ведущих мировых стран.

Ослабление доллара. Дополнительно стоит смотреть за продолжением тренда на ослабление доллара против валют стран G10. Начало тренда мы увидели в этом году. Во-первых, долларовые процентные ставки снизились в этому году гораздо существеннее, чем у других стран G10, во-вторых, доллар имеет тенденцию слабеть во время ускорения роста мировой экономики. Наконец мы продолжаем наблюдать рост дефицита счёта текущих операций в США.

Сырьевые валюты и акции. Исторически слабый доллар является хорошим фактором для роста цен на сырьё, сырьевые валюты и акции. Следствием предыдущего тренда может оказаться рост котировок в этих активах.

2. Что будет, когда закончится эпоха «бесплатных» денег?

Чтобы не пропустить изменение тренда и оценить грядущие последствия, необходимо следить за инфляционной динамикой, в первую очередь в США. Выход мировой экономики из пандемии, достижение равновесного состояния безработицы в условиях эпохи низких ставок может привести к тому, что мы увидим довольно сильный рост инфляции. Об этом риске говорят последние 10 лет, однако теперь мы живём в рамках новой парадигмы действий ФРС, которая является индикатором и для других центральных банков, — и теперь инфляционный риск стал выше.

Таргетирование именно средней инфляции позитивно для стимулирования экономического роста, однако означает довольно высокую толерантность регуляторов к высокой инфляции в конкретный момент времени. Такая позиция, очевидно, будет довольно популярна и для политиков. Однако если на фоне массивного бюджетного стимулирования и низких ставок инфляция в итоге в среднем закрепится выше целевой нормы, ФРС должна будет начать проводить даже более жёсткую политику, чем когда-либо ранее. Это вряд ли вызовет положительную реакцию политиков и избирателей, что может препятствовать необходимым жёстким решениям регулятора. Мы можем стать свидетелями развития стагфляции, когда инфляция сочетается с экономическим спадом, во второй половине 2020-х годов.

В случае попадания мировой экономики в состояние структурно высокой инфляции вместе с ростом ставок будет нанесён заметный удар фондовому рынку. Чтобы захеджироваться от данного развития ситуации инвесторам стоит распределить определённую долю в своём портфеле в пользу золота и аналогичных реальных активов. Они способны выполнить роль защитного актива при обоих этапах: будут пользоваться поддержкой как при слабеющем долларе, что, скорее всего, будет трендом ближайших лет, так и при возможной будущей стагфляции.


Ограничение ответственности

Данная информация доводится до вашего сведения исключительно в информационных целях, и никакая ее часть, включая описание финансовых инструментов, продуктов и услуг, не рассматривается и не должна рассматриваться как рекомендация или предложение совершить какую-либо сделку, включая покупку или продажу каких-либо финансовых инструментов, продуктов или услуг.

Содержание материала выражает личное мнение автора. ПАО Сбербанк (далее — Сбербанк) не проверяет и не обязан проверять полноту, точность и достоверность такой информации. Любая предоставляемая информация используется вами исключительно по своему усмотрению. Таким образом, Сбербанк не делает никаких заверений в отношении того, что информация или оценки, содержащиеся в настоящем материале, являются достоверными, точными или полными.

Данный материал не является независимым аналитическим отчётом (research) и не был подготовлен аналитическим департаментом АО Сбербанк КИБ (далее — SberCIB Investment Research); информация в материале может отличаться от мнения SberCIB Investment Research. Данный материал был подготовлен без соблюдения правил/требований, предъявляемых к независимому аналитическому отчету (research).

Никакие положения настоящего материала не являются и не должны рассматриваться как индивидуальные инвестиционные рекомендации и/или намерение Сбербанка предоставлять услуги инвестиционного советника. Сбербанк не может гарантировать, что инвестирование в какие-либо финансовые инструменты, описанные в настоящем материале, подходит лицам, которые ознакомились с ним. Сбербанк не несёт ответственности за финансовые или иные последствия, которые могут возникнуть в результате принятия вами решений в отношении финансовых инструментов, продуктов и услуг, упомянутых в информационных материалах.

Эта статья была вам полезна?

Читайте ещё