Когда закончится глобальное стимулирование и период низких ставок и как на это отреагируют мировая экономика и фондовый рынок?

В ближайшие годы динамика ключевых ставок будет складываться под влиянием пандемии COVID-19 и реакции на неё со стороны правительств и финансовых регуляторов. Наибольшее влияние на цены активов окажет ситуация в США. Инвестору следует учесть новую политику американского регулятора и не пропустить момент смены трендов.

Антикризисные вливания

Экономике США аналитики начали предсказывать наступление циклически обусловленной рецессии уже в 2019 году, что было бы закономерным развитием событий после 10 лет роста. Однако циклическое замедление и острый кризис — это разные сценарии и, соответственно, разная реакция регуляторов. Пандемия COVID-19 внесла свои коррективы, ускоренными темпами отправив в зону отрицательной динамики ВВП в большинстве стран. Правительства по всему миру экстренно приняли и реализовали комплексные пакеты антикризисных мер, наполнив рынки ликвидностью через инструменты денежно-кредитного регулирования и напрямую поддержав бизнес и граждан субсидиями, льготами и отсрочками налоговых платежей.

Благодаря действиям регуляторов финансовые рынки стабилизировались достаточно быстро. Объёмы новых выпусков корпоративных облигаций в ряде стран ставят исторические рекорды, несмотря на закономерный рост уровня дефолтов. Рынки акций быстро компенсировали просадку в марте. Многие аналитики высоко оценили эффективность стимулирующих мер, склоняясь к быстрому V-образному восстановлению экономики США, возможно, даже в пределах 2020 года. Впрочем, вторая волна пандемии осенью этого года вновь добавила нервозности рынкам и осторожности прогнозам.

Новый подход США

Политика финансовых регуляторов США — крупнейшей экономики мира — оказывает мощное влияние на глобальные тренды финансовых рынков. ФРС использует ключевую ставку как рычаг для торможения или разогрева экономики. Для принятия решений по составу инвестиционного портфеля, хеджированию и горизонту планирования необходимо понимать, как будет развиваться ситуация в этой сфере.

В теории к сокращению стимулирования ликвидностью или началу ужесточения денежно-кредитной политики могут привести следующие факторы:

• давление со стороны растущего госдолга;
• смена власти и приоритетов по итогам выборов;
• перегрев экономики или её значительный рост.

На практике на данный момент нет предпосылок для того, чтобы один из этих факторов сработал. Более того, возможно продолжение политики низких ставок и дешёвых денег ещё достаточно длительный срок — как минимум, следующие два-три года. Причин для этого несколько.

Обе главные политические партии страны склоняются к популистским сценариям, что является хорошим индикатором сохранения политики больших бюджетных дефицитов и увеличения госдолга. Шокирующий рост дефицита американского бюджета в 3 раза за год — до рекордных 3,1 трлн долларов на конец сентября (текущий госдолг — 27 трлн долларов) — не станет препятствием для политики дешёвых денег. Ещё одна причина в том, что, оставаясь формально в положительной зоне по доходности, казначейские облигации США торгуются с отрицательным уровнем реальных ставок с учётом инфляции в стране. Должнику такая ситуация выгодна, а значит, конъюнктура рынка не создаёт стимулов для прекращения текущей политики.

Ключевым аргументом в пользу такого прогноза является представленный в сентябре новый подход ФРС США — MPF (monetary policy framework). Регулятор для достижения максимальной занятости намерен сохранить базовые ставки на текущих минимальных уровнях, пока инфляция не достигнет 2% в долгосрочной перспективе, и при этом готов позволить инфляции краткосрочно превышать уровень 2%.

Данный подход, во-первых, отходит от классического правила Тейлора (правило монетарной политики), которое говорит о том, что ставки необходимо повышать каждый раз, когда безработица в экономике достигает равновесного уровня. Во-вторых, в будущем ФРС будет стремиться, чтобы уровень инфляции в экономике находился на уровне 2% в среднем — начинает таргетировать именно средний уровень инфляции. Это означает, что при текущей инфляции ниже целевой регулятору придётся держать ставки низкими гораздо более продолжительный период и, по сути, допустить определённый перегрев в экономике. ФРС не ожидает, что достижение новых целей произойдёт до 2023 года.

Что делать инвестору?

С моей точки зрения, новый подход ФРС говорит о том, что даже рост экономики США не приведёт к соответствующему ему росту ставок, как это происходило в прошлом. В рамках своего нового подхода ФРС, а за ним и другие ведущие центральные банки, скорее всего, не будет возвращаться к теме роста ставок ещё минимум два-три года. В этой связи для инвестора и управляющего активами особую актуальность приобретают ответы на два вопроса.

1. Что означает пролонгирование периода низких ставок на два-три года с точки зрения управления портфелем и рисками?

2. Что будет, когда закончится эпоха «бесплатных» денег?

Чтобы не пропустить изменение тренда и оценить грядущие последствия, необходимо следить за инфляционной динамикой, в первую очередь в США. Выход мировой экономики из пандемии, достижение равновесного состояния безработицы в условиях эпохи низких ставок может привести к тому, что мы увидим довольно сильный рост инфляции. Об этом риске говорят последние 10 лет, однако теперь мы живём в рамках новой парадигмы действий ФРС, которая является индикатором и для других центральных банков, — и теперь инфляционный риск стал выше.

Таргетирование именно средней инфляции позитивно для стимулирования экономического роста, однако означает довольно высокую толерантность регуляторов к высокой инфляции в конкретный момент времени. Такая позиция, очевидно, будет довольно популярна и для политиков. Однако если на фоне массивного бюджетного стимулирования и низких ставок инфляция в итоге в среднем закрепится выше целевой нормы, ФРС должна будет начать проводить даже более жёсткую политику, чем когда-либо ранее. Это вряд ли вызовет положительную реакцию политиков и избирателей, что может препятствовать необходимым жёстким решениям регулятора. Мы можем стать свидетелями развития стагфляции, когда инфляция сочетается с экономическим спадом, во второй половине 2020-х годов.

В случае попадания мировой экономики в состояние структурно высокой инфляции вместе с ростом ставок будет нанесён заметный удар фондовому рынку. Чтобы захеджироваться от данного развития ситуации инвесторам стоит распределить определённую долю в своём портфеле в пользу золота и аналогичных реальных активов. Они способны выполнить роль защитного актива при обоих этапах: будут пользоваться поддержкой как при слабеющем долларе, что, скорее всего, будет трендом ближайших лет, так и при возможной будущей стагфляции.

Ограничение ответственности